这件事，如果只看表面，逻辑似乎很清晰。
一家由武汉国资控股的上市公司，核心高管团队通过“私人安排”，以9.8亿元的原值，从国资合伙人手中买下了一笔基金份额。整个过程，被公司自己定义为“国恒基金各有限合伙人之间的私人安排，独立于公司”。
听起来，这不过是一个控股股东基金内部的股权调整，一次与上市公司无关的“家务事”。很多人会想，既然对赌协议签了，业绩达标了，按约定价格收购，有什么问题呢？
这个判断，有它的道理。2021年校企改制时，武汉国资接盘，同时引入管理层持股平台（“润系实体”），并签下对赌协议：若2021-2023年公司净利润年化增长15%，管理层即可按原值收购部分国资份额。
随后，华工科技踩准AI光模块风口，业绩飙升，市值从2021年的约225亿元一路涨至2025年的超1000亿元。协议条件达成，交易完成，似乎是一场合规的、基于业绩的激励兑现。
如果真是这样，为什么市场会如此关注，甚至质疑其合规性？问题就出在，这个“家务事”发生的背景板，已经发生了翻天覆地的变化。
业绩对赌的背后，是定价公允性的巨大问号
当你看清第二层，疑点就浮现了。核心在于时间差与价值差。
对赌协议签订于2021年5月，收购价格锁定为当时的出资额9.8亿元。
收购完成于2025年6月，此时华工科技的市值已今非昔比。
这里有一组关键数据：国恒基金持有华工科技19%的股份。2021年国资接盘时，这部分股份代价约42.9亿元。到了2025年，随着公司市值突破千亿，这19%股份对应的市值已超过190亿元。也就是说，基金份额所承载的底层资产价值，在四年间增长了超过340%。
然而，管理层收购这价值9.8亿元（按出资额算）的基金份额时，并未披露任何资产评估报告或备案信息，直接按四年前的“原价”成交。
根据国务院国资委的公开口径，国有企业转让有限合伙企业财产份额，虽不直接适用产权公开交易规则，但仍应履行内部决策、资产评估及备案等程序。这笔交易是否履行了这些关键程序？公开信息中找不到答案。
这就引出了一个尖锐的问题：在国有资产价值已实现数倍增长后，仍按历史成本价转让给由公司董事长马新强担任GP、核心员工为LP的“润系实体”，是否符合国有资产转让“等价有偿、公开公平公正”的原则？ 这很难不让人产生“低价转让国资”、“国有资产流失”的质疑。
但合规疑点，还远不止定价这一处。
“私人安排”的标签，遮不住程序与披露的缺失
如果我们继续往下深挖，会发现这个“私人安排”几乎避开了所有常规的监管审视节点，形成了一个隐秘的闭环。
首先是国资审批程序的缺失。 作为武汉市国资委实际控制的上市公司，涉及近10亿元的国资份额转让，理应获得国资监管部门的审批。然而，无论是招股书还是其他公开信息，均未披露该交易是否获得了武汉市国资委等相关部门的批准，也没有任何审批文件编号或内容摘要。
交易仅以“私人安排”一言蔽之，程序合规性成谜。
其次是上市公司信息披露的严重滞后。 这笔交易与上市公司业绩深度绑定，管理层是直接利益方，但相关信息披露却支离破碎：
2021年签署对赌协议时，上市公司未详细披露该关键条款。
2023年业绩达标触发收购条件时，公司未发布任何公告。
2025年收购最终完成时，公司同样保持沉默。
直到2026年4月，华工科技为赴港上市递交招股书，这笔隐秘进行了数年的交易才首次被完整公之于众。这种滞后与不透明，严重违背了上市公司对重大事项的及时、完整披露义务。
那么，既然有这么多显而易见的疑点，为什么交易还能以这种方式完成？这就要触及最底层，也是最为关键的一层逻辑。
底层逻辑不是激励，而是闭环的利益分配链
整件事的终极答案，藏在一个被精心设计的利益循环链条里。
表面上看，这是一次“业绩对赌成功后的激励”。但深究其结构，你会发现它远不止于此。
根据招股书，在管理层完成收购后，国恒基金最大的国资LP——武汉国创创新投资有限公司又做出了一个新承诺：若华工科技在2025年至2028年达成新的业绩目标，武汉国创将在2026年至2029年间，收购润系实体持有的这部分权益。
这意味着什么？
管理层用原价拿到了大幅增值的国资份额（第一轮利益）。
未来，只要公司继续完成业绩，国资方面（武汉国创）承诺将以届时（很可能更高的）价格回购这些份额（第二轮利益）。
这个结构，将管理层的利益与国资的进退深度捆绑，形成了一个“国资增值收益定向转移至管理层”的闭环。它巧妙地利用了基金合伙企业的“私人安排”属性，规避了上市公司层面的关联交易审议、国资公开转让的评估竞价以及严格的信息披露要求。
所以，华工科技这9.8亿“私人安排”的真正内核，不是简单的违规与否的技术判断。它展现了一种在国资控股、市值暴增的上市公司中，通过基金架构设计，将本应属于全民所有的国有资产增值收益，进行定向、非公开转移的复杂操作。
它的合规性之所以存在重大疑点，正是因为其底层逻辑与国有资产管理的公开、公平、公正原则，以及上市公司治理的透明性原则，存在着根本性的冲突。
截至2026年4月，尽管深交所和港交所尚未就此发布问询函，但这笔交易如同一个烙印，已经刻在了公司冲刺“A+H”上市的进程之中，成为市场与监管审视其公司治理成色的关键试金石。
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